Por qué invertimos en el fondo lonvia avenir mid cap europe euro¿Por qué invertimos en FRP Holdings?

¿Por qué invertimos en FRP Holdings?

En esta ocasión, presentaremos la tesis de inversión de FRP Holdings, una small-cap que capitaliza 600 millones de dólares. La empresa nació en 1986 como resultado de la spin-off del negocio inmobiliario y del negocio de transportes.

fuente: investors presentation october 2023

FRP Holdings es ahora una empresa puramente inmobiliaria con cuatro segmentos de negocio diferenciados:

Desarrollo
Gestión de activos
Royalties de minería
Proyectos conjuntos estabilizados

FRP Holdings está gestionada por una familia de billonarios que no llega a la veintena de empleados. Esta empresa, al contrario de lo que se podría pensar, no es una family office de las que operan al margen de los accionistas, buscando cobrar exuberantes salarios, todo lo contrario. La familia tiene un track record excelente en lo que a gestión de capital se refiere, mirando siempre por los intereses de los accionistas, además no son reacios a deshacerse de partes del negocio cuando los precios que les ofrecen son demasiado buenos para resistirse. De este modo consiguen poner de manifiesto el valor real de los activos. Un buen ejemplo de esto fue la venta de la mayoría de su portafolio de naves industriales a Blackstone, tras una dura negociación, en la que consiguieron que estos cedieran y pagaran el precio que ellos exigían de 358 millones de dólares.

Para el cálculo del valor de la empresa utilizamos la suma de partes. Para ello hemos divido el negocio en tres partes principales:

Dinero que disponen en caja.
Negocio de royalties de minería.
Negocio inmobiliario.

Fuente: equipo directivo. sacado de la pagina web.

1-Como hemos señalado anteriormente, en mayo de 2018, vendieron su cartera de inmuebles industriales (40 edificios industriales y tres parcelas) a una filial de Blackstone Real Estate Partners. La parte de los ingresos que no se destinaron al pago de deuda, se retuvieron en forma de efectivo y bonos. Actualmente disponen en la caja de unos 170 millones de euros. Por lo que llegamos a un valor de unos 17$ por acción.

2-Un área de negocio importante en la que opera esta empresa son las canteras de arena y grava, conocidos como agregados. Los agregados tienen la ventaja de ser monopolios locales debido al coste de transporte. El área de Florida se beneficia de una tendencia estructural positiva de inmigración lo que aumenta la necesidad de desarrollo inmobiliario para proporcionar vivienda, así como infraestructuras públicas a esos nuevos habitantes, y esto hace aumentar la demanda de materia prima para llevar a cabo estos desarrollos.

Las canteras se alquilan a terceros para su explotación. Ellos pagan una serie de royalties a FRP Holdings por la explotación de las canteras. En 2023 se ha registrado un net operating income de 12,5 millones de dólares.

Si le aplicamos un múltiplo de 20 veces EV/EBIT, al que han cotizado sus comparables, llegaríamos a una valoración de unos 250 millones de dólares, o aproximadamente 26$ por acción.

fuente: Investors presentation 2019

Fuente: Investors presentation 2023

fuente: multiplos ev/ebit martin marietta sacado de tikr.

fuente: multiplos ev/ebit vulcan materials sacado de tikr.

3-Es importante destacar que las canteras no solo tienen el valor de la explotación, sino que además la directiva plantea la posibilidad de reutilizar el terreno una vez la cantera se agota para construir residenciales frente a un lago artificial. FRP Holdings vendería las parcelas a los promotores inmobiliarios que construirían después sobre ellas. Se han llegado a vender parcelas de medio acre por un valor superior a un millón de dólares.

fuente: Investors presentation 2019

Fuente: Miromar Lakes Florida

Warren Buffet siempre destaca la importancia de los MOAT (ó ventaja competitiva en el mundo de la inversión), un moat es un foso que rodea un castillo, muralla u otra fortificación, normalmente llena de agua y que lo protege de amenazas externas.

En el negocio del real estate, el moat es literal, esto es debido a que si existe una barrera de agua como un río o una playa no se pueden construir más casas de las que hay en primera línea. FRP Holdings está sacando provecho de este fenómeno, ya que ha desarrollado un ambicioso proyecto inmobiliario en primera línea del rio Anacostia en Washington DC.

Han construido dos edificios residenciales: Dock 79 con 305 unidades residenciales y Maren con 264 unidades residenciales. A estos edificios les otorgamos un valor de 100 millones de dólares. Hay un proyecto para desarrollar otros dos edificios junto a estos en lo que sería las fases III y IV del proyecto. Los terrenos en los que se desarrollarán las próximas fases tienen un valor de unos 75 millones de dólares. Si a esto sumamos los proyectos de Verge, 664E y Bryant Street que también está en Washington, llegamos a un valor total cercano a 300 millones.

fuente: Presentación con inversores octubre 2023

A esto hay que sumarle un valor cercano a 100 millones de dólares de una cartera de naves industriales. Todo esto nos situaría en una valoración cercana a unos 100 $ por acción.

En la actualidad con la acción cotizando en el rango de 50-60 dólares durante más de dos años y la directiva haciendo recompras, consideramos que la oportunidad de componer capital a tasas de doble dígito, más la opción de que se cierre el diferencial del NAV, nos estaría ofreciendo una potencial rentabilidad por encima del 10% anual en los próximos año, con la tranquilidad de que estamos invirtiendo en una serie de activos y negocios que aportan solidez a las cartera debido a su baja incertidumbre.

Y es por todo esto por lo que en IfCapital hemos decidido invertir en FRP Holdinsgs.